老謝開講


台幣升值的下一步

經過了激烈的選戰，布希總統以二八六張對二五二張的選舉人票，確定打敗民主黨候選人凱瑞，再度蟬聯美國總統寶座。布希總統確立了連任之路，也確定了弱勢美元政策，就在美國總統大選揭曉之後，全世界的貨幣相較於美元都出現了相當大幅度的升值。以幣別來看，歐元在今年初一度漲到一‧二九二八兌一美元，十一月八日再創一‧二九七五的高價，除了歐元升值外，英鎊也到達一‧八五四九，瑞士法郎也見到一‧一七六七的高點。這幾年跟著歐元強力升值的澳幣在今年見到○‧八○○五的高點後，一度跌破○‧七澳元大關，如今又挺進到○‧七六二七。

‧ 美元走弱，台幣還有升值空間

美元弱勢的旋風再吹到全亞洲，其中美元兌日圓來到一○五‧四三，看起來有挑戰今年三月三十一日一○三‧四二日圓的趨勢。比較特殊的是一九九七年亞洲金融風暴之後，新加坡幣與韓元走勢一向穩健，如今都步入強勢升值的道路，其中新幣兌美元來到一‧六五一，創了亞洲金融風暴後的新高價，而韓元兌美元則來到一一○五‧七五韓元，都是九七年亞洲金融風暴以來的新高價。

而在韓元、新幣大幅升值中，新台幣在過去一周大幅升值三‧六角，十一月八日台幣一開盤立即升破三十三元大關，迅速來到三十二‧八七八。這是新台幣經歷二○○三年大幅升值以來所面對的一次最強勁升值挑戰。經建會主委胡勝正在面對媒體記者詢問時也表示，弱勢美元確立，人民幣有升值空間，台幣、日圓各界有預期升值心理，匯率還看不到均衡點，暗示台幣還有升值空間。

假如從幣值的變化來看，胡主委的這番匯率預測是有其根據的，在亞洲四小龍中，除了港幣是盯住美元不變以外，韓元從二○○○年以來是從一三六八韓元一路升上來的，韓元升值已逼近二○％。而新加坡幣則從一‧八五五六升上來，如今也有超過一二％的升值幅度。新台幣在○一年是在三十五元左右，升值幅度約六％，假如拿全世界貨幣相較於美元升值的幅度來看，歐元兌美元約升值四○％，日圓與韓元約在二○％，新幣約一二％，新台幣約六％左右，當然人民幣、港幣跟著美元也一起貶值。

‧ 台幣升值，房股兩市連袂大漲

從匯率升值的方向來看，台灣的外匯存底在累積到二三五○億美元，且台幣升值幅度相對小於韓元、新加坡幣來看，台幣未來是看漲的態勢。放眼未來幾年，可能我們必須面對的是從柯林頓總統主政的強勢美元變成布希總統的弱勢美元政策。而弱勢美元的戰略，除了二○○○年以來歐元兌美元強力升值四○％之外，下一個主戰場很可能是在亞洲，而最後的目標是在人民幣，人民幣的升值可能是未來五年之內，亞洲人的大事。

談到新台幣升值，很多人對一九八五年以後的台灣都留下了深刻的印象。八四年筆者到《財訊》月刊上班，從此在財訊文化事業一待就是二十年歲月。八五年台灣爆發了十信金融風暴，很多人都覺得台灣沒希望了，紛紛變賣資產，並且將資金匯往美國。八五年十信風暴發生後，股市一度大跌到六三六點，此時新台幣從四十‧六元兌一美元展開升值的道路。當時的央行總裁俞國華擔心台幣升值會影響台灣出口競爭力，於是採取了緩升策略，在八五年美國與日本「廣場協議」之後，日圓從一美元兌二六三日圓開始展開升值之路，日圓這一升就升了十年，一直到九五年的七十九‧七五日圓才告一段落，而新台幣則從四十‧六元兌一美元，一直升值到九二年的二十四‧五二元才告一段落。

一九八五年新台幣升值之後，台灣的金融市場展開了重大變化，八四年台灣的景氣判斷分數寫下了四十二分的高點，十信風暴後，景氣判斷分數快速下降到十二分，當時景氣不振，可是隨著台幣升值帶動的錢潮，台灣的股市卻出現空前變化，就在台股展開萬點大行情前夕，《財訊》月刊的發行人邱永漢在《財訊》月刊上面發表了一篇（股市將無視於景氣好壞繼續漲升）。當時大家都相信股市很難與基本面脫鉤，或是邱先生為什麼主張「股市仍將無視景氣好壞繼續漲升？」當時大家都忽略了資金行情的可怕。

結果就在台幣一天升一分，台幣慢慢升值，國外熱錢湧進台灣，台灣的房地產與股市展開了空前大行情，從一九八五年到九○年，台股從六三六點漲到一二六八二點，房地產至少大漲了二十倍。就在股市萬點行情的時候，國泰人壽漲到一九七五元，華南銀行漲到一一二○元，中華開發漲到一○七五元，台北企銀漲到一一八○元。資產股的台火也漲到一四二○元，華園飯店也創了一○七五元天價。在台幣升值過程中，台灣也創造了一個空前大的泡沫，當然也帶給台灣空前的考驗。

‧ 歷史殷鑑，日圓棄守邁向升值

從○四年進入到○五年，可能我們還要再度面對台幣升值所帶動的資金狂潮，不過與八五年不同的是，八五年台幣升值的主戲碼是日圓升值，八五年的廣場協議是一個重要分水嶺，台幣的升值是跟著日圓走。台幣在九二年升值到了盡頭，日圓又升了三年。二十年後，亞洲貨幣再度上演升值的戲碼，但是這次日圓升值可能只是配角，真正的主角可能是人民幣。

到目前為止，中國對人民幣的升值仍然態度謹慎，雖然中國社科院一些研究員及中國人民銀行的一些主管透露人民幣升值未必不利，人民幣升值對出口影響不大，不過面對油價及原物料價格的上揚，中國官方仍採取政治上的調控及升息的動作，絕不在人民幣升值一事有所退讓。但是人民幣能擋得住多久，看起來很可能跟八五年的日本與台幣一般，在重重抵抗之後，終將邁向升值之路。

這可從幾個角度來看，一是放眼過去二十年來的全世界貨幣，大多數國家相較於美元都是升值的，例如，日圓在一九八○年初期是一美元兌二七七日圓，如今已升到一○五日圓左右，英鎊則是二．四四六兌一美元，如今是一．八五左右，新台幣是四十．六元，如今是三十三元左右，全球貨幣相較於美元皆升值。反觀人民幣在過去二十年來兌美元呈現了大幅貶值的態勢。八○年代，人民幣兌美元是一美元兌一．四五三二人民幣，其後在九○年貶值到五．三二，到了九四年以八．二七七盯住美元迄今。全球主要國家貨幣兌美元大約升值了四○％左右，惟獨人民幣是呈現大幅貶值的狀態。

而中國將人民幣貶至八．二七七之後，也開創了中國經濟的「黃金十年」，在過去十年中，中國以低估的人民幣創造了中國經濟空前的繁榮，首先是中國的經濟成長率動輒兩位數成長，今年經濟雖極度降溫，但仍有九．五％的高成長，中國成為全世界最亮眼的經濟區塊。二是中國成了世界工廠，成了貿易大國，九四年人民幣貶值那一年，中國的進出口貿易只有二三六六億美元，今年則達一．一兆美元。過去十年來，全球主要國家進出口成長很少超過兩位數，但是中國則是倍增。

三是隨著貿易順差的累積，中國的外匯存底從百億美元快速上升，如今已達五一四五億美元。中國今年是世界第二大的外匯存底大國，也是世界第三大的貿易大國，再加上今年中國對美國的貿易順差是美國貿易逆差的三分之一，中國能不能保持低估的人民幣，繼續維持空前競爭力，情況與八五年日本貿易順差占美國貿易逆差三分之一，後來日圓走上升值十年命運，情節有點相似。

‧ 抗拒升值，經濟降溫效果受限

第二個角度來看，人民幣抗拒升值對經濟降溫效果十分有限，以油價大漲為例，目前歐元、日圓相較於二十年前升值約四至五成，即使是日前油價大漲到每桶五十美元左右，日本、歐洲進口原油成本約是二十年前油價大漲的半價，可是人民幣從一‧五貶至八‧二七七，如今中國進口原油成本是二十年前的六‧五倍。原物料價格大漲，中國必須承擔原物料難以轉嫁的傷害，成了原物料大漲的最大輸家。

另一方面，原物料與石油是以美元來計價，人民幣盯住美元，而美元又貶值，這使得全世界最需要升值的人民幣等於變相又跟著美元貶值，這對其他跟著美元升值的亞洲國家帶來更大的壓力。同時，人民幣跟著美元貶值，又激勵了原物料價格的上漲，使得中國宏觀調控降溫動作及九年來首度升息效應都打了折扣，這可從原物料價格仍站在高檔看得出來。例如，銅的價格在升息後一度跌到二七四○美元，如今又漲到三○三○美元，距三一七九美元的高價並不遠，只有油價順利回落到五十美元以下，不過伊拉克戰情再起，油價下檔空間恐怕也有限。

第三個趨勢是全世界對人民幣升值預期心理愈來愈強烈，這將鼓勵全世界的熱錢大規模湧向亞洲，以台灣股市為例，外資在今年七月間一度出現賣超，不過十月起外資加碼台股，目前總體買超已達一八五六億元台幣，最近一陣子，外資動輒買超一百億以上台幣，單是過去一周就買超了台積電三十二‧六五萬張，這是台積電能從四十一‧三元漲到四十八元的關鍵。

外資進軍亞洲，看準了人民幣升值的「長線保護短線」的利多在後頭，也就是說，弱勢美元的政策下，亞洲貨幣會升值，日圓、台幣、韓元、新加坡幣都將升值，而這些亞洲貨幣升值到一段落之後，最後的升值主角就是人民幣，這鼓舞了一些守株待兔的熱錢紛紛湧向亞洲，而人民幣堅不升值，這股熱錢湧向亞洲會愈強烈，這種情況如同台灣加入WTO（世界貿易組織）之後，大家期待米酒漲價，紛紛囤積米酒一般。

人民幣今年不升，明年恐怕難逃升值壓力，人民幣升值也成了亞洲超級大明牌，期待人民幣升值，並且從人民幣升值中獲利，可能是全世界炒家一致的方向，關鍵全看中國政府抵抗人民幣升值能抵抗多久。

從投資戰略來看，在人民幣升值之前，原物料仍將盤踞在高檔，油價、貴金屬欲大回檔不易。最近美元貶值，金價又創了四三三‧六五美元高價，這是油價從一九八○年的八七三美元回檔到二五一美元以來的新高價。假如美元持續走軟，金價有替代美元的避險功能，可能有緩步創新高的潛力，金價欲小不易，其他原物料行情也將高燒不退。

‧ 升值啟動，資產、金融股看俏

一旦人民幣升值啟動，原物料行情可能降溫，此時人民幣資產看俏。在香港股市，目前反映人民幣升值的題材已逐漸出現在香港的金融股身上，匯豐控股創了一三二港元的上市以來歷史新高，恆生銀行漲到一○七港元，渣打銀行漲到一四七‧五港元都是歷史天價，中銀香港漲到十四‧七港元，也創了上市以來新高價。在香港掛牌反映人民幣資產的三檔保險股，包括中國人壽、中國人民財產保險、平安保險股價都有積極回應。

而亞洲貨幣的升值也逐漸反映在資產及金融股的身上，最近一陣子，亞洲銀行股都有不錯表現，資產價值也因幣值升值的效應水漲船高，台灣的金融股在一九八○年代隨台幣升值創造了空前身價，儘管十幾年之後，一般股民對金融股熱情不再，不過隨著台幣升值，資產增值，金融股有利的題材與因素也愈來愈多，特別是十一月十七日合作金庫銀行股票上市，可望為金融股帶來新的比價效應。